核心觀點

7月經濟數據難言理想。7月消費、制造業投資、基建投資、房地產投資以及出口均較6月增速下行并不同程度上低于市場預期，顯示我國經濟動能繼續走弱。往后看，在全球經濟放緩影響下，今年出口難以對經濟形成支撐，因此，后續經濟企穩的關鍵在于內需的恢復程度。近期多項增量穩增長政策持續出臺，覆蓋房地產、消費、工業生產等多個方面，8月是增量穩增長政策效力的重要觀察窗口：

(資料圖片僅供參考)

（1）7月消費動能走弱

2023年7月，社零環比為-0.06%，較上月-0.30PCTS。季節性上，7月社零環比為2011年以來同月倒數第二，顯示繼5月、6月之后，7月消費復蘇動能繼續放緩。消費環比走弱疊加去年同期的高基數，7月社零同比+2.5%（市場預期+5.3%），較上月-0.6PCTS.

總體來看，7月社零數難言理想，環比社零數據的走弱疊加去年高基數，社零同比漲幅再次下行，也低于市場預期。7月居民出行意愿并不弱，100個大中城市中，分別有70個和85個城市擁堵指數超過去年和前年7月。7月居民出行的相對積極與消費數據和居民信貸的疲軟同時出現，表明7月消費數據不理想的主要原因是居民預期走弱，消費意愿下行。

（2）7月制造業投資同比漲幅下降

2023年7月，制造業投資增速+4.3%，較上月-1.7PCTS，較上半年增速-1.7%，帶動1-7月制造業投資增速較上半年-0.3PCTS，帶動7月固投總體增速+2.3PCTS。7月工業投資增速的放緩主因是外需不振疊加內需恢復不及預期之下，工業企業預期恢復偏慢，此外，二季度各項穩增長政策的前置發力，對7月工業企業新增投資也有一定透支效應。

往后看，外需雖然進一步下行的空間有限，但在主要發達經濟體通脹仍處高位之下，大幅改善的動力并不充足，內需的回暖是支撐工業企業預期改善的重要因素。近期增量穩增長政策頻出，7月政治局會議進一步明確了下半年宏觀調控將加大力度。貨幣政策上，8月15日央行再次降息，財政政策上，積極的財政政策有望進一步發揮效力，疊加房地產調控政策持續邊際放松，對后續內需仍有一定支撐，預計后續工業企業投資保持韌性。

（3）7月房地產投資持續疲軟

2023年7月，房地產投資增速-12.2%，較上月-1.8PCTS，低于半年增速，帶動1-7月房地產投資增速較上半年下行，帶動7月固投增速-3.0PCTS，拖累程度較上月加深。2023年7月，住宅、辦公樓和商業營業用房投資同比分別為-9.4%、-11.2%和-23.8%。

2023年7月房地產相關數據繼續呈現四個主要特征：1，房地產開發投資降幅仍然不小，達10%以上，顯示房企投資意愿和能力依然有待改善。2，房企開發資金同比降幅仍然較大，達20%以上，房企融資仍需政策進一步支持。3，房屋施工面積同比降幅較上月縮窄，但依然大于20%，暫緩新開工項目，集中精力保交房依然是房企施工的主要特點。4，居民購房意愿繼續維持低位。

7月房地產相關數據依然不理想，房地產開發投資同比降幅依然較高、房企開發資金繼續菱縮，同時，商品房銷售降幅依然較大。站在當前時點，房地產投資未來走勢依然面臨較大的不確定性。

（4）受財政發力節奏影響，7月基建投資增速較上月下降

2023年7月，基建投資同比+5.3%，較上月-6.4PCTS，增速下行，但仍然排在近60個月月度同比增速的第25位（2021年為兩年復合增速）。7月基建投資增速的放緩受到6月的透支效應影響。6月為上半年最后一個月，基建集中發力，同比錄得了較高值，對7月基建發力有一定透支作用。

今年財政發力節奏相比去年時間上更加平均，根據我們的統計，7月全國發行新增專項債4318億元，高于6月，為年內新增專項債發行第二高的月份，與去年新增專項債發行6月之后驟減區別明顯。8月到年末仍有近1.2萬億元專項債限額，預計在充足資金的支撐下，后續基建投資仍將維持強勢。

（5）7月工業生產修復節奏再次下落，下半年內需或是推動工業生產邊際改善的重要支撐

2023年7月，規模以上工業增加值同比+3.7%，低于市場預期（+4.55%），較6月份下行0.7PCTS：環比增長0.01%，除4月環比增速錄得-0.23%落入負區間外，該值是年內次低值。二季度以來各項穩增長政策前置發力，落地效能釋放或對整體需求形成一定的透支，經歷了6月季末和半年未節點的集中沖量，7月工業生產邊際超緩。

往后看，下半年內需是支撐工業生產邊際改善的重要因素。7月PMI新訂單指數較6月回升0.9PCTS，是7月制造業PMI較6月回升的最主要支撐。結合7月PMI新出口訂單指數較6月-0.1PCTS.表明7月制造業需求改善中，內需的改善起到核心作用。近期穩增長政策已經有所加碼，7月政治局會議進一步明確了下半年宏觀調控將加大力度，積極的財政政策將進一步發揮效力，貨幣政策預計保持寬松，房地產調控政策也大概率繼續邊際放松，對工業生產形成支撐。外需進一步下行的空間有限，年內出口對經濟支撐作用或偏負面。主要發達經濟體通脹仍處于較高位，年內美聯儲轉向降息的概率較小，疊加地緣政治沖突持續，外需大幅改善動力不足。但另一方面，進一步下行的空間也不大。往后看，外需難以成為推動我國工業生產邊際改善的中堅力量。

風險提示：穩增長政策效力不及預期，海外經濟超預期走弱，內需恢復速度偏慢

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